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信用债市场展望:下半年理财配债增速将放缓 信用品种依然是配置主力

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  一二级市场:周三,信用债二级市场成交较为清淡,收益率小幅震荡;一级市场新发公募债数量较少,私募 品种发行数量有所增加。

  近日,银行理财 登记托管中心发布了《中国银行 (行情601988, 买入 )业理财市场报告(2016上半年)》,就上半年银行理财市长运作整体情况、产品存续情况、发行情况、投资资产情况、收益情况进行了披露。

  (一)上半年理财市场基本情况:规模涨、增速缓、结构稳、收益降

  存量规模继续增加,但增速放缓,预期收益率持续下降。截至2016年6月30日,银行理财产品 存量规模26.28万亿,较2015年末增长2.78万亿,环比增速11.83%,增速较前两年有所放缓。理财增速放缓有多方面的原因。一是因为2015年下半年股灾之后,银行理财产品规模快速增长,导致基数提高;二是今年以来监管“泛资管”的思路下,对理财发行的管理逐步严格;三是资产端价格下降,但监管成本上升,银行发行理财的利润空间压缩。

  2015年下半年以来理财收益率持续下行,期限利差极小,全市场3个月及1年期品种预期收益率均从2016年初4.4%-4.5%的水平下降到目前的3.9%-4.0%水平。

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  从发行人角度看,2015年3月以来,股份制商业银行 取代国有商业银行,成为理财保有量最大的银行群体,同时城商行和农村中小金融机构理财规模占比快速提升。2016年6月底,全国股份制银行、国有大行、城市商业银行和农村金融机构理财产品存续余额分别是10.89万亿、9万亿、3.74万亿和1.44万亿。

  从投资人角度看,上半年个人客户和机构客户投资银行理财的占比略有下降,私人银行客户占比保持平稳,银行同业理财占比快速上升。2016年6月底,一般个人类产品存续余额12.71万亿,占比48.38%较年初小幅下降1.15个百分点;机构专属理财存续余额7.69万亿,占比29.25%,较年初下降1.39个百分点;私人银行客户产品存续余额1.86万亿,占比基本稳定在7.09%;银行同业类产品存续余额4.02万元,占比15.28%,较年初上升2.51个百分点。

  (1)未来理财分类监管的趋势下,针对一般个人客户的产品不能投资非标、股权类资产,因此银行必然通过发行针对其他合格投资者和私人银行客户的理财产品来扩展投资范围,一般个人客户产品占比将继续下降。

  (2)银行同业类产品规模上升迅速,但也隐藏部分风险,目前越来越多的中小银行开始在理财市场寻求收益、做大规模,但是在其自身管理能力有限或投资范围受限的情况下,会购买其他银行发行的理财产品,同业理财特别是同业保本理财规模快速上升,实际放大了场外产品杠杆倍数,可能导致潜在风险。

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  监管继续促进理财产品从资金池模式向一对一的资产管理模式转变,发行净值型产品和投资标准化资产是重要手段。

  2016年6月底,开放式理财产品余额11.26万亿元,占比42.85%,较年初下降1.06个百分点;其中开放式理财产品中,净值型理财产品余额1.59万亿元,较年初增长0.22万亿元。

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  2016年6月底,理财配置债券 、银行存款、非标准化债券和货币 市场工具的占比分别是40.42%、17.72%、16.54%和15.62%。占全作为理财的重点配置资产,占比最大,其中6.92%配置利率债;28.96%配置信用债,其余4.54%配置的债券资产被金融机构登记为其他债券。

  (二)下半年理财配置债券增速或将放缓

  2016年上半年,理财资金配置债券的规模大幅提升。2015年底理财投资 债券占比29.49%,2016年6月底投债规模占比达到40.42%,如果按照23.5万亿和26.28万亿的理财总规模倒推,理财投资债券的规模分别为6.93万亿和10.64万亿。

  展望下半年,理财资金投资债市的净增量必然减少。考虑监管趋严理财增速会有所放缓,以及根据历史规律下半年理财环比增速较上半年会有所下降,在乐观情况下,假设下半年理财规模绝对增量和上半年下同(环比增速从11.83%下降到10.58%)到2016年底理财规模将达到29.06万亿,同时假设理财投资债券的占比继续保持较高增速达到45%,则2016年末理财投资债券的总规模将达到13.08万亿。总体看,通过理财产品进入债券市场的净增量资金上半年3.69万亿,下半年仅为2.45万亿,理财资金投资债券市场的增量规模边际减少。

  2016年上半年,债券市场净融资 额为9.81万亿,理财投资债券净增量3.69万亿,按照1.2倍杠杆计算,理财资金实际贡献增量资金4.43万亿,约占整个债券市场净融资额的45%。但是下半年,按照债券市场净融资额保持平稳10万亿规模,理财投资债券净增量2.45万亿,杠杆倍数在监管指引下小幅下降至1.1倍,则理财实际贡献增量资金2.69万亿,占整个下半年债券市场净融资额的26.95%,边际减少明显。

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  在信用债市场,理财配置需求相对乐观一些,特别是高评级品种信用债配置力量仍然存在。2016年上半年末理财配置信用债占比28.96%,规模7.61万亿;2015年占比为25.42%,规模5.97万亿。考虑到银行高息资产逐步到期且利率低位情况下信用债配置价值更高,假设下半年信用债配置规模占比达到32%,则2016年下半年末理财投资信用债规模达到9.3万亿。相对应的,2016年上半年理财资金投资信用债的净增加额为1.64万亿,下半年净增加额为1.69万亿。

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  从信用债市场发行情况看,目前监管对于新增信用债发行人的准入门槛有所提高,包括交易所对类平台企业发行公司债采取“单50%”的限制、对产能过剩行业和房地产 行业发行人提高信用评级要求等,下半年信用债净供给很难快速增长。因此下半年理财资金对于信用债的配置压力依然存在。

  在加大信用债配置规模的同时,由于2015年下半年以来,信用风险事件爆发数量明显提升,银行理财资金也提高了信用债配置的门槛要求。对比2016年上半年和2015年底理财配置信用债的评级分布可以发现,AAA评级占比增加,AA-以下评级明显减少。说明经历过风险事件后,理财资金风险偏好有所降低,下半年理财配置信用债的资金还会向高等级品种集中。

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  信用债投资策略 :2016年上半年,银行理财配置债券的资金明显放量,特别是投资信用品种的资金有所增加,市场配置压力是推动信用债走牛的主要因素。考虑到下半年理财资金增速放缓,且上半年投资债券的基数较高,下半年新进入债券市场的增量资金会边际减少,加上监管去杠杆压力,或对下半年债券市场形成压力。此外,理财配置信用债的净增量或将保持,并向高等级品种集中,在信用基本面维持平稳的前提下,高评级信用利差可能会维持在较低水平。

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